田辉：保险资金将首次分担起“金融调控”的新角色

　　今年以前，在某些人眼中，保险与货币政策还是两个完全不相关的词汇。尽管保险与银行同属于金融部门，但其通常的业务领域和辐射范围主要局限在微观和中观领域，既没有被中央银行直接监管，也不像银行信贷那样是货币政策的调控重点和传导工具。但是，随着2010年年底召开的央行年度工作会议首提“社会融资规模”一词，今年以来更有越来越多的迹象表明，央行货币管理可能弃用M2指标，而改为通过设定社会融资总量目标来管理宏观经济运行，上述情况将肯定会发生改变。因为在所谓的社会融资总量中，保险资金是一个重要组成部分，既包括保险公司赔偿，又包括保险公司投资性房地产以及其他用于投资实体经济的资金。一旦保险资产负债管理活动所涉及的资金被纳入到社会融资总量中，成为我国金融调控的更为合适的“统计监测指标和宏观调控中间目标”，则意味着保险将首次与金融调控、货币政策等宏观概念发生亲密接触，保险投资管理的内涵和外延将得到极大的丰富和扩展。

　　其实，保险资金分担起金融宏观调控的新角色，不只在我国属于新兴事物，在国际上同样属于刚刚兴起的一种新趋势。1999年，哈佛学者弗里德曼在一篇题为“货币政策的未来”的文章中曾经指出，传统上中央银行之所以能以相对很小的货币政策运作规模对庞大的实体经济施加影响力，主要途径是通过影响商业银行的准备金来影响市场利率，改变借贷成本或者投资的机会成本，并进一步地影响实体经济的整个支出状况。然而，当今许多国家的金融市场上都已经出现了一些初显的新趋势，并威胁到了央行货币政策的运作方式和效果。这些趋势包括对银行信贷需求的减少、非银行信贷的繁荣以及第三方清算体系的兴起等。在这其中，显然包含了保险资金的作用。

　　上述观点在2008年联合国最新修订发布的国民经济核算体系(SNA)中得到了印证。SNA是反映一国宏观经济运行状况的整体核算体系，为各国所采用。2008年SNA最新版本扩展了对金融服务的定义，不只包括金融中介服务，还包括金融风险管理和流动性传递的服务功能，确定了保险等非银行金融机构在货币借贷方面的金融服务功能。此外，还对中央银行的功能进行了重新定义，包括监督管理所有的金融机构(不仅指银行等存款类机构，还包括保险公司、养老基金、各类中介等非存款类机构)。此外，国际货币基金组织(IMF)近年来也开始着手推动各国货币政策统计应囊括更多的金融细分部门，除了传统的存款类金融机构(主要指中央银行和商业银行)数据外，更要收集包括保险公司在内的其他非存款类金融机构的数据。根据IMF的统计，目前全球只有23个国家在收集货币政策数据时，要求同时报告银行以外的其他金融机构的数据，而在这23个国家中，也并非全都要求上报保险数据。由此可见，缺乏保险数据是全球货币政策数据统计中普遍存在的一个短板，这一问题也正引起越来越多国家的重视。 

　　那么，为什么保险应该成为未来金融调控目标不可或缺的一部分呢？不妨从保险资金与金融总量的相关性和保险资金与系统风险的相关性两个方面加以诠释： 

　　第一，规模的相关性使得保险数据的引入能够增加宏观调控的有效性。 

　　自从搭建起“一行三会”的金融监管框架以来，我国整个社会融资结构发生了很大变化，逐渐呈现出多元化的趋势，银行间接融资虽然仍占据优势地位，但债券、股票等直接融资发展很快。非银行信贷的繁荣已经给货币政策带来一定挑战，央行仅仅试图依靠调节银行体系的信贷规模来实现货币政策意图已不大可能，信贷调控和宏观目标之间越来越脱节。反之，非银行金融机构和非信贷市场对货币政策的传导机制及其有效性却发挥着越来越大的作用。换句话说，我国已出现了上述弗里德曼文章中描述的央行困境，必须对金融调控方式进行重新思考和创新。社会融资总量就是应对这一困境的一个可行的替代选择。中国人民银行的相关测算表明，社会融资总量与主要经济指标相关性显著优于新增人民币贷款，足以担当未来金融调控的中间目标。 

　　经过多年发展，保险资金现已在我国社会融资总量中占据着不小的比重。一是各类保险赔偿资金，实际上相当于向实体部门和住户部门进行了间接借款融资。依据央行统计，从2002年到2010年，我国社会融资总量由2万亿元扩大到14.27万亿元，其中，保险公司赔偿已经占到同期社会融资总量的1.3%。二是保险公司持有的大量投资，已经成为我国资本市场重要的长期资金来源，对实体经济发展起到了越来越重要的支撑作用。依据央行统计数据，2010年证券、保险类金融机构对实体经济的资金运用合计约1.68万亿元，是2002年的8倍。 

　　第二，系统风险的相关性使得保险日益成为金融稳定的重要支持力量。 

　　在传统意义上，由于保险业务具有一些不同于银行的业务模式特点，很少有证据表明保险业产生或者放大了金融体系内部或者实体经济中的系统性风险，保险主要扮演着系统风险承受者的角色。然而，自上世纪90年代以来，随着金融一体化进程的加快和保险市场向国际资本的开放，保险业的经营模式发生了重大变化，保险市场与信贷市场、货币市场、资本市场的相互依赖性以及融合度显著增强，其风险特征已与以往大为不同，日益成为金融业系统性风险的重要源泉。2008年国际金融危机虽然通常被视为是“银行危机”，但与保险业密切相关，最典型的例子：危机的全面升级源于一个准保险产品——信用违约担保(CDS)，并与一个“系统性重要”的保险公司——美国国际集团(AIG)的崩溃有关。由此可知，保险业在系统风险的总爆发中，已不单纯是风险的承受者，更是在相当程度上成为了风险的引发者和放大者。 

　　保险资金运用与金融稳定有很大关联。在许多国家和地区的资本市场上，保险公司都是最大的机构投资者之一。单以寿险业为例。2009年，美国寿险业总资产为5万亿美元，占GDP的35%；韩国寿险业总资产为372.53万亿韩元(约合3294.35亿美元)，占GDP的41.17%；巴西寿险业总资产约为1901亿美元，占GDP的12.83%，我国2010年保险资产超过5万亿元人民币，占GDP的近1/8。在投资规模巨大的情况下，保险公司投资结构的调整，可能反过来加剧资本市场的波动，并进而影响金融稳定。从这个角度说，以维护金融稳定、防范系统性风险为主旨的金融调控，绝对不容忽视保险业在其中的作用。(作者单位：国务院发展研究中心金融所)